雍禾醫(yī)療上半年虧損，主要源于毛利率下滑、銷售及管理費(fèi)用率大幅攀升對(duì)利潤(rùn)空間的“雙重?cái)D壓”

　　“顏值焦慮”催化毛發(fā)經(jīng)濟(jì)，“植發(fā)醫(yī)療第一股”雍禾醫(yī)療（2279.HK）發(fā)展如何？據(jù)雍禾醫(yī)療2023年半年報(bào)顯示，公司期內(nèi)錄得營(yíng)收8.28億元，同比增幅達(dá)10.7%，收入增速基本符合市場(chǎng)預(yù)期。但期內(nèi)該公司利潤(rùn)轉(zhuǎn)虧，虧損額高達(dá)2.26億元，同比降幅深達(dá)1383.06%。

　　《》研究員注意到，雍禾醫(yī)療本期虧損，源于毛利率下滑、銷售及管理費(fèi)用率大幅攀升對(duì)利潤(rùn)空間的“雙重?cái)D壓”。具體而言，2023年上半年雍禾醫(yī)療的毛利率降至56.5%，是2020年以來(lái)同期最低；銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率為60.2%、21.1%，分別同比增加8.3個(gè)百分點(diǎn)、逾6個(gè)百分點(diǎn)。且歷年數(shù)據(jù)顯示，雍禾醫(yī)療的銷售費(fèi)用率未低于47%，純利率卻多處于低個(gè)位數(shù)水平（2022年為-6.1%）。雍禾醫(yī)療高營(yíng)銷、低盈利問(wèn)題仍然待解。

　　值得注意的是，該公司升級(jí)定價(jià)策略，將傳統(tǒng)以毛囊數(shù)量為主導(dǎo)的計(jì)價(jià)方式，調(diào)整為由毛囊種植區(qū)間和醫(yī)生等級(jí)為依據(jù)的“一口價(jià)”模式。價(jià)格體系的調(diào)整，有效刺激了消費(fèi)群體的消費(fèi)意愿。2023年上半年，該公司接受植發(fā)醫(yī)療服務(wù)的人數(shù)增至2.83萬(wàn)人，較上年同期增加逾7200人；植發(fā)醫(yī)療業(yè)務(wù)的收入也增至6.41億元，增幅為15.9%。

　　同時(shí)，中國(guó)毛發(fā)醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模有著較大的發(fā)展空間；00后、二三線城市消費(fèi)者與女性等群體也更關(guān)注毛發(fā)健康；消費(fèi)群體對(duì)于植發(fā)手術(shù)的需求，也趨向于美學(xué)領(lǐng)域，諸如種植眉毛、發(fā)際線等成為追捧新項(xiàng)目。考慮到雍禾醫(yī)療作為行業(yè)龍頭，具有成熟的渠道網(wǎng)絡(luò)、標(biāo)準(zhǔn)化體系等優(yōu)勢(shì)，未來(lái)有望持續(xù)享受行業(yè)擴(kuò)容紅利。

　　不過(guò)二級(jí)市場(chǎng)上，今年以來(lái)雍禾醫(yī)療股價(jià)持續(xù)走低，由年初的高點(diǎn)12.28港元/股（不復(fù)權(quán)，下同），下跌至9月20日的收盤(pán)價(jià)3.98港元/股，跌幅達(dá)67.59%，跌幅在醫(yī)美板塊中居前。

　　上半年虧損2.26億

　　雍禾醫(yī)療主要提供一站式毛發(fā)醫(yī)療服務(wù)，涵蓋植發(fā)醫(yī)療、醫(yī)療養(yǎng)固、常規(guī)養(yǎng)護(hù)及其他配套服務(wù)，公司旗下全產(chǎn)業(yè)鏈品牌矩陣包括：專業(yè)植發(fā)品牌“雍禾植發(fā)”、養(yǎng)固品牌“史云遜”、女性植發(fā)品牌“雍禾發(fā)之初”以及假發(fā)品牌“哈發(fā)達(dá)”等。

　　中報(bào)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，該公司錄得營(yíng)收8.28億元，同比增長(zhǎng)10.7%，營(yíng)收增速基本符合市場(chǎng)預(yù)期；但期內(nèi)公司虧損2.26億元，同比降幅深達(dá)1383.06%，且是2022年全年虧損金額的2.6倍。

　　2022年，該公司將虧損主要?dú)w因疫情反復(fù)、逆勢(shì)擴(kuò)張產(chǎn)生額外相關(guān)開(kāi)支等。而今年上半年，公司利潤(rùn)承壓則主要是毛利率下滑、相關(guān)費(fèi)用率大幅增加帶來(lái)的“雙重?cái)D壓”所致。數(shù)據(jù)顯示，2023年上半年雍禾醫(yī)療毛利率再度下滑，降至56.5%，低于去年同期7.7個(gè)百分點(diǎn)，且該指標(biāo)是2020年以來(lái)同期最低。2020年上半年、2021年上半年，雍禾醫(yī)療的毛利率分別為72.4%、73.6%。

　　東吳證券研報(bào)指出，公司毛利率下降主要有以下三個(gè)原因：一是，公司去年和今年新開(kāi)門(mén)店固定投資增加令折舊攤銷有所增加；二是，增加了激光、中胚層等多元化項(xiàng)目以及套餐調(diào)整使得毛利率結(jié)構(gòu)性受到影響；三是，醫(yī)生接診制度后增加人工成本。

　　《》研究員注意到，2023年上半年，該公司各項(xiàng)成本均有所增長(zhǎng)，其中員工成本為1.41億元、攤銷及折舊費(fèi)用1.36億元，分別同比增長(zhǎng)30.0%、44.5%。綜合下來(lái)，公司成本較去年同期上升34.6%，遠(yuǎn)大于收入增幅。

　　此外，雍禾醫(yī)療的銷售及營(yíng)銷開(kāi)支增至4.98億元，銷售費(fèi)用率（銷售費(fèi)用占營(yíng)收比例）高達(dá)60.2%，同比增加8.3個(gè)百分點(diǎn)；一般及行政開(kāi)支增至1.75億元，管理費(fèi)用率為21.1%，也同比高出逾6個(gè)百分點(diǎn)。

　　值得注意的是，營(yíng)銷“兇猛”以及所帶來(lái)的利潤(rùn)被稀釋，此前就被市場(chǎng)關(guān)注。從年度數(shù)據(jù)來(lái)看，2018年至2021年，雍禾醫(yī)療的銷售費(fèi)用率均未低于47%，純利率除了2020年約10%外，其他幾個(gè)年份介于2.9%~5.7%之間；而2022年，此兩項(xiàng)指標(biāo)為54.3%、-6.1%。雍禾醫(yī)療高營(yíng)銷、低盈利的問(wèn)題仍然存在。